小马智行（来源：小马智行官网）

｜元新闻观察｜

无人驾驶的终局必然是美好的，但通往终局的道路往往是由资本铺成。小马智行这头狂奔的独角兽，必须尽快学会在奔跑中止血。唯有在扩张中尽快构建造血循环，方能避免高增速沦为虚影，稳健迈向终局。

01/亮眼的增速，烧钱的困局

对于自动驾驶行业各企业，经历了“烧钱试验”到“规模扩张”，从“技术验证期”准备跨入“商业化变现期”。上述发展过程可能已经超过10年。进入2026年，这个行业共同等待“iPhone”时刻的到来。但有一个趋势似乎也已经明朗：谁交出的答卷率先获得市场认可，谁就将掌握塑造行业的先机。

6月3日，上海证券交易所发布公告，将小马智行正式纳入港股通名单，自4日起生效。而在此之前的5月26日，小马智行发布2026年第一季度财报，这份成绩单也试图在用业绩为行业提供一份发展样本。业绩最亮眼之处莫过于，公司本季度总营收2.36亿元，同比增长145%；其中Robotaxi业务收入达到5912万元，同比暴涨395.4%。

对于这一业绩表现，小马智行联合创始人、CFO王皓俊认为，这份财报印证了双引擎战略的落地提速，更标志着L4级自动驾驶行业正式迈入规模化商业运营的分水岭时刻。

但需要看到是，虽然核心业绩增长明显，但小马智行的亏损也持续加剧，营收与利润呈现反向走势。有观点认为，这不仅是小马智行一家企业的矛盾化经营状况的反映，也是整个L4高阶自动驾驶行业“高增长、高投入、长周期”发展状态的缩影。

验证“技术是否可行”的探索期已过，能否将可行技术转化为持续商业模式，仍然有待验证。毕竟，市场只认可可复制、可持续的商业模式。

2026Q1财报是小马智行港股上市后发布的首份季度财报，因此受到格外关注。财报显示，2026Q1 公司总营收 3425 万美元（约 2.36 亿元人民币），同比增长 145%。具体到各个领域，其中，Robotaxi 业务收入 857 万美元，同比暴涨达 395.4%，乘客车费收入更是同比增长 456.5%，成为增速最快的核心业务；自动驾驶卡车业务收入 7033 万元，同比增长 31%；智能解决方案业务收入 1.07 亿元，同比增幅达 246.5%。

2025年11月，小马智行在港交所挂牌上市（来源：小马智行官网）

业务布局方面，截至2026年5月，小马智行 Robotaxi 车队规模突破1700辆，已覆盖全球9个国家，中国、克罗地亚、卡塔尔、新加坡和韩国 5 个市场已开放面向公众的客运服务。其中，克罗地亚首都萨格勒布成为欧洲首个落地收费 Robotaxi 服务的城市。小马智行认为，这标志着公司全球化商业化布局取得关键突破。国内市场方面，客运业务已在广州核心城区落地。在此之前，小马智行已在另外三大一线城市京沪深获得全无人驾驶运营许可。一线城市布局已基本完成。

基于 Q1 业绩表现，小马智行对于2026 年核心增长目标表示乐观，预计将Robotaxi 全年营收目标从 2025 年的 3 倍提升至 3.5 倍以上，年底车队规模目标从 3000 台上调至超过 3500 台，计划年底国内外落地城市突破 20 个。

虽然小马智行业绩整体亮眼，一些单项数据的表现一度引发行业关注，但其业绩披露的不足之处仍或将成为小马智行乃至整个自动驾驶行业发展中不可忽略的隐忧。

财报数据显示，2026Q1小马智行净利润亏损 5351.1 万美元，经营活动现金净流出7420.1万美元。市场层面普遍认为，这一亏损数据对应的是规模扩张中持续的“烧钱”。由于没有实现盈利是高阶自动驾驶行业各企业的一个共同状况，但大额亏损无法有效减缓或收窄，必须有强大的融资能力，否则将在竞争中面临资金链紧张。

2026Q1小马智行整体毛利率为16.2%。根据公开信息，自动驾驶行业另一头部企业——文远知行同期毛利率水平达到34.7%。虽然三大业务领域在快速增长，但 Robotaxi 与硬件产品（自动驾驶域控制器 ADC）合计占总收入的70%以上。在小马智行最看中的Robotaxi 领域，收入增速快却仍未形成持续稳定盈利模式。而硬件产品则依赖丰田等合作方的订单，被认为将显著影响抗风险能力。

对于亏损扩大，小马智行管理层在业绩电话会上做了这些解释：核心原因在于非经常性损益扰动，2025年一季度公司获得大额投资收益，压低了当期亏损基数，而今年同期无同类收益，造成账面亏损同比走高。

L4级别自动驾驶行业仍是重资产运营，高研发投入将是一个持久过程。一个不争的事实是，包括小马智行在内的各行业仍处于全面扩张阶段，需要重金投入之处仍不断出现：整体技术迭代、各项业务落地、海外市场合规建设布局......持续稳定的丰厚现金流尚不明朗，商业模式也未最终定型，这将导致公司整体仍然无法摆脱亏损局面。

02/“丰田依赖症”？

今年5月初，小马智行（Pony AI）向美国SEC递交20-F文件，文件显示，丰田持有小马智行的股份已超过10%，是目前最大的外资股东。

事实上，丰田并不仅仅只是小马智行的股东，双方也保持紧密合作。自2019年双方开启合作，从7年合作发展历程看，丰田已不仅是财务投资者，更是小马智行商业闭环中的“重要的一块拼图”。

公开信息显示，2019年8月，丰田与小马智行宣布建立战略合作伙伴关系，共同开发面向移动出行服务的自动驾驶车辆。双方首次采用丰田雷克萨斯RX车型与小马智行的自动驾驶系统，在中国公开道路开展测试项目。

2020年丰田领投4.62亿美元（B轮），2023年成立合资公司，直至2026年初首台量产版铂智4X Robotaxi正式下线。市场层面普遍认为，丰田的这一举措在于，通过小马智行补齐其在纯电与智能化时代的“中国方案”；而小马智行的诉求更直接：丰田的车辆平台、精益生产工艺以及全球销售网络，是其实现Robotaxi前装量产的“金钥匙”。

对于无人驾驶公司而言，如何以车规级标准、低成本地获取车辆是最大的痛点。Waymo需要自己买捷豹，而小马智行通过广汽丰田的产线，直接实现了L4级别车辆的前装下线。有分析人士指出，这种“合资建厂”的模式，让小马智行拥有了极其稀缺的供应链背书和规模化生产能力。丰田TNGA架构带来的可靠性，也是Robotaxi能够实现7x24小时运营的物理基础。

然而，过于依赖某一重要合作方，往往是一把双刃剑。在深度绑定主机厂的过程中，自动驾驶公司一度面临数据掌控权与独立性的质疑。此前业内曾有声音担忧，自动驾驶公司是否会因接收巨额定增而变为主机厂的附属机构，进而丧失在算法迭代上的自由度。

以小马智行和丰田目前的合资架构来看，双方有着相对明确的分工。公开资料显示，广汽丰田负责车辆平台与制造，丰田提供冗余系统，而小马智行依然主导自动驾驶系统与运营平台。不过，由于车辆底层架构和传感器由丰田定义，小马智行在底层的数据获取颗粒度、系统刷新频次等方面，仍需要与丰田的安全与合规标准进行协调。

此外，当前丰田已在全球构建了“三角战略”。6月9日，丰田宣布战略投资日本自动驾驶系统公司Tier IV 10亿日元，持股1%。据金融界报道，这笔投资的直接目标，是为丰田e-Palette纯电动巴士在2027财年搭载L4级自动驾驶提供核心软件支撑。另据界面新闻报道，在美国，丰田自2025年起与Waymo合作推进Robotaxi商业化。Waymo已在东京新宿、涩谷等区域部署约25辆自动驾驶出租车，专门采集狭窄街道与靠左行驶的高精地图数据，为丰田未来在美国及全球市场的运营积累本地化经验。

这种“区域最优”的打法虽然分散了风险，但也意味着小马智行并非丰田全球战略的唯一支点。若未来行业环境发生变化，丰田的整体战略重心进行动态调整，例如将更多资源聚焦于固态电池等底层技术的研发，或因Waymo在北美市场的推进节奏而重新调配合作权重，在此情境下，小马智行的合作基础或依然稳固，但在量产配套资源的优先级分配以及后续车型的联合开发节奏上，可能会面临推进放缓或资源倾斜度调整的波动。

与丰田的深度绑定，确实为小马智行带来了成熟的乘用车生产资质、前装量产能力及车规级验证体系。但广汽丰田铂智系列纯电车型目前在声量和市场份额上，尚未复刻其在燃油车时代的统治力。选择以铂智4X作为量产Robotaxi载体，在一定程度上框定了小马智行车队的硬件基础。更重要的是，小马智行、丰田中国、广汽丰田三方成立的合资公司“骓丰智能科技”形成了的闭环，小马智行如何将技术输出模式从“丰田特供”平滑复制到其他强势自主品牌，依然面临商业壁垒与竞业防线的考验。

此外，企业文化与开发节奏的差异是合资公司必须直面的现实课题。在2026年行业从技术验证转向规模化运营的关键档口，无论是应对国内激烈的智驾价格战，还是适配各地政策的突发松动，都需要极高的决策灵敏度。

03/四强鼎立格局显现

目前，国内L4级别自动驾驶赛道的竞争已进入“巷战”。小马智行虽然跻身头部，但尚未取得绝对领先和控制地位，处境仍非坦途。

国内L4级别自动驾驶正处于政策松绑、规模扩张、盈利攻坚的关键期，已形成萝卜快跑（百度）、滴滴自动驾驶、小马智行、文远知行四强鼎立格局。相较头部竞品，小马智行在技术可靠性、外资资源加持、高端服务体验上具备优势，但在订单规模、成本控制、市场覆盖、盈利能力上存在明显差距，竞争形势严峻。

小马智行曾宣布，其是国内首批在北上广深四大一线城市均获得全无人驾驶测试与运营许可的企业，累计测试里程超 4500 万公里，技术成熟度与可靠性行业领先；依托丰田的制造能力与资源，小马智行实现 Robotaxi 前装量产，硬件成本逐步下降，第七代车型成本低于行业平均水平。同时，丰田的全球化渠道助力其快速拓展海外市场，形成 “国内+海外” 双循环布局，海外商业化进度领先竞品。

此外，截至2026年6月，小马智行已在广州和深圳两座核心城市实现Robotaxi单车运营盈利（UE）转正。小马智行的Robotaxi业务主打中高端出行市场，运营车型以 SUV 为主，乘坐舒适性优于竞品（萝卜快跑多为经济型车型）。服务定价约2.3 元 / 公里，高于萝卜快跑（约1.5 元 / 公里，补贴期），但提供全无人驾驶、语音交互、预约定制等增值服务，用户体验评分行业领先，核心用户粘性较强。

小马智行还采取多元化业务布局，除核心 Robotaxi 业务外，同步布局自动驾驶卡车、智能解决方案（硬件 + 技术授权）等业务，意图形成 “出行服务 + 货运 + 技术授权” 的多元收入结构，分散单一业务风险。

优势明显，但竞争劣势也依然存在。在国内市场，面对萝卜快跑在单一运营地可实现千台量级的规模效应，又有百度地图的流量入口，小马智行面临的防守压力较大。在技术实现层面，百度通过“车路协同”拿下了多个智慧城市项目。

具体到运营数据，百度曾披露，截至2026年第一季度（Q1），萝卜快跑全无人驾驶日均订单约5万单，周订单峰值超35万单。与之对比，小马智行日均订单保持在约 3.5万单左右。截至 2026 年 4 月，萝卜快跑覆盖 22 个城市，文远知行覆盖广州、深圳、阿布扎比等核心城市，小马智行则覆盖北上广深这4 个一线城市。

毛利率低也是小马智行的一个短板。2026Q1 小马智行毛利率 16.2%，低于文远知行 34.7%。分析人士指出，小马智行尚未摆脱订单规模不足，导致无法摊薄固定成本；硬件量产规模有限，采购成本偏高；服务定价偏高，市场拓展受限，导致收入增长但毛利难以提升。

根据小马智行的2025年度财报，截至2025年末，小马智行账面上持有约15亿美元(105.93亿元人民币)现金等价物及短期投资。这一资金储备并不会引发短期流动性风险。这固然是小马智行发展的底气所在。

放眼当下的整个行业，野蛮生长的时代已经结束。未来三到五年，或将是L4自动驾驶行业的“生存淘汰赛”。能够实现商业化闭环、控制烧钱节奏的企业，将站稳脚跟、分享行业红利；而迟迟无法兑现业绩的玩家，或将面临被市场淘汰的风险。有分析认为，小马智行手握技术、外资、全球化三张王牌，但也背负着亏损、依赖、规模三大包袱。未来 1-2 年将是其商业化攻坚的核心期，能否跨越盈利鸿沟、摆脱外资依赖、缩小规模差距，将直接决定其在 L4 自动驾驶赛道的最终地位。（撰稿 研究员 梁伟 编辑 张剑 言戈）

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